ITAFOS
Fosfatos agrícolas bien llevados
Itafos es una empresa canadiense dedicada exclusivamente a la producción de fosfatos y fertilizantes especializados, capitaliza unos 709M CAD, se trata de una empresa verticalmente integrada, extrae la roca fosfática de su mina, la procesa y la convierte en fertilizantes. (minas → planta de producción→ planta de ácido sulfúrico → planta de ácido fosfórico → planta de granulación.)
Sus productos tiene varios usos desde fertilizar campos de cultivo ( el fósforo es indispensable para la producción agrícola), fluorizacion del agua con los subproductos ( fluorizacion del agua para reducir incidencia de caries en la población) o la venta de excedentes de ácido sulfúrico que se usa en varias aplicaciones industriales. Aunque la base del negocio es el fertilizante.
MINA CONDA (Idaho, EEUU):
Vida útil hasta mediados de 2037, 95% de los ingresos, operativa 100%
Los inputs principales son:
Roca fosfórica: +2,0 Mt/año, minada a cielo abierto por un operador externo (cost-plus), transportada por camión y tren.
Azufre: Comprado a terceros a precios vinculados a benchmarks de azufre. Se usa para producir internamente ~40% del ácido sulfúrico que necesita la planta.La empresa tiene mucha dependencia de Kennecott, ya ha habido dos cortes de suministro (2020 y 2021) producir casi la mitad de sus necesidades de ácido sulfúrico manera interna es buena idea. Datos de producción y uso https://pubs.usgs.gov/periodicals/mcs2026/mcs2026-sulfur.pdf
Ácido sulfúrico: El 60% restante se compra externamente, principalmente a Rio Tinto Kennecott (contrato a largo plazo + contrato spot), referenciado al precio del azufre y otros terceros en el mercado spot. Kennecott produce cobre y un subproducto de este es el ácido sulfúrico (produce aprox el 20% del cobre refinado de EEUU), la mina tiene una vida útil aprox hasta 2040, la producción de cobre se ha incrementado desde 2020 aprox un 4.2% anual. Dicho esto ha habido caídas de suministro a ITAFOS en 2020 y 2021, es un punto a vigilar.Por la parte logística, la mina es cercana y el coste de transporte esta controlado.
Situación de minas de cobre en EEUU y CANADA
Amoníaco (NH₃): 100% comprado a una subsidiaria de Nutrien, con precio vinculado a los precios del gas natural de Alberta. Contrato hasta diciembre 2027, 60-70% del coste del amoniaco es el gas natural.
Producción aprox amoniaco de Nutrien
Gráfico del precio del gas natural de Alberta
¿De que depende el precio del azufre? El azufre es un subproducto de la industria del refino del petroleo y del gas natural ( se elimina de ambos por temas medioambientales) estos dos explican la oferta disponible, la demanda básicamente viene por la producción de fertilizantes mediante la transformación de azufre se produce el ácido sulfúrico, este ácido sulfúrico también se usa en la industria minera para separar metales, lo cual puede tensionar el mercado (cobre, níquel, uranio, cobalto y algunas tierras raras).
Itafo se encuentra lejos de refinerías y gasistas, pero cerca de un productor de cobre, el azufre restante debe transportarse, la subida de precios del petroleo le bien por que incrementa la producción de petroleo pero le afecta negativamente por que le incrementa los precios del transporte.
(2025) Aunque China sea el mayor productor no produce suficiente para su demanda interna, es importador de azufre ( consume 34M de toneladas y produce 18), el mercado de los exportadores esta dominado por Emiratos Árabes 34% de las exportaciones mundiales ( justo enfrente de Irán ), seguido de Kazajistán ( que hace frontera con Rusia) con un 7.8% y tras este Qatar con un 6.6% (también vecino de Irán). La mitad de la producción mundial de azufre esta en zonas cercanas a conflictos.
Situación de pozos petrolíferos y en amarillo situación aprox mina Conda, es la parte buena, con tanto pozo petrolífero/gas cerca, la empresa puede ahorrarse acudir a mercados internacionales para comprar azufre.El azufre es un producto barato por tonelada, en comparación con otros minerales, tener cerca procesamiento de petroleo/gas es una buen ventaja competitiva.
Situación de plantas procesadoras de gas (verde), refinerías de petroleo (azul) y C plantas químicas (petroquímicos y amoniaco) (la X cutre roja es la posición aprox de Conda), se aprecia que si el ácido sulfúrico se dispara o interrumpe, podría captar nuevos proveedores de azufre.
https://www.arcgis.com/apps/mapviewer/index.html?webmap=5f4f08ea53634f93bffbebbfb64da512
En Conda se producen:
MAP (Monoammonium Phosphate) MAP+ (MAP con micronutrientes) :Para su fabricación necesitan ácido fosfórico + amoníaco + granulación
SPA (Superphosphoric Acid) MGA (Merchant Grade Phosphoric Acid): se produce con roca fosfórica +ácido sulfúrico
APP (Ammonium Polyphosphate) HFSA (Hydrofluorosilicic Acid): Se producía a través de un tercero, se entregaba SPA y se convertía en APP
MGA (Merchant Grade Phosphoric Acid): Necesita roca fosfórica + ácido sulfúrico ( mismo proceso que SPA pero menor concentración)
HFSA (Hydrofluorosilicic Acid): Subproducto de la producción de ácido fosfórico se usa para la fluorizacion del agua, se produce desde 2022 no se necesitan inputs, y se genera al producir.
Resumen de inputs y outpus:
Roca fosfórica (de la mina) + Ácido sulfúrico (40% interno con azufre comprado + 60% de Rio Tinto Kennecott) → Ácido fosfórico (producto intermedio) + fosfoyeso (residuo) + HFSA (subproducto capturado)
El ácido fosfórico intermedio tiene tres destinos:
Se concentra → SPA (se vende como líquido premium) o MGA (se vende como líquido estándar)
Se combina con amoníaco y se granula → MAP (fertilizante granular commodity)
Se combina con amoníaco + micronutrientes y se granula → MAP+ (fertilizante granular semi-especialidad)
Antes también: SPA se enviaba a un tercero que lo convertía en APP (fertilizante líquido), pero esto ya no se hace.
La empresa tiene una fuerte concentración de proveedores:
La empresa tiene una fuerte concentración en clientes:
La visibilidad del ingreso principal está asegurada. El MAP (58% de ingresos de Conda) tiene un contrato de offtake a 5 años con Simplot que garantiza la colocación del 100% del volumen hasta enero de 2029.Simplot es local ( idaho) lo que mejora mucho la logística.
El SPA tiene una posición oligopólica natural: Conda es uno de solo 3 productores en EEUU, lo que le da poder de pricing incluso sin un contrato de offtake exclusivo. El HFSA tiene un offtake a 10 años que da estabilidad total.
Para el resto de productos no se detalla, en teoría son varios y no debe haber concentración por eso no se detallan.
La precios realizados para cada uno de los productos de Conda tienen una ligera tendencia alcista desde 2020 ( en parte se trasladan los incrementos de los precios de inputs a precios de venta)
MAP (Monoammonium Phosphate) MAP+ (MAP con micronutrientes)
SPA (Superphosphoric Acid) MGA (Merchant Grade Phosphoric Acid)
APP (Ammonium Polyphosphate) HFSA (Hydrofluorosilicic Acid).
Producción Conda:
En cuanto a producción se esta produciendo una sustitución de MAP+ a MAP, ya que la diferencia de uno con otro es la incorporación de nutrientes como el zinc, la diferencia de precios hace que no sea buena idea producir el plus y sea mas eficiente producir el estándar MAP.
La caída de App ha sido una decisión comercial : “Durante el segundo trimestre de 2024, el contrato de servicios de procesamiento de terceros de Conda para APP expiró y no fue renovado. Todo el inventario restante de APP se vendió el 30 de junio de 2024. “Conda prevé poder vender todo el SPA utilizado anteriormente en la producción de APP.” Al parecer realmente conda no producía APP, sino que entrega SPA y un proveedor lo transformaba en APP ( si miras los precios de uno y otro, no tiene sentido hacer esto) de ahí que cancelaran el contrato y vendieran el stock de SPA como SPA.
MINA ARRAIAS: Tocantins, Brasil propiedad al 98,4%
Empieza a sumar, supone 13.3M en EBITDA de 2025, supone el 8.2% de los ingresos 2025 y el 7.5% del Ebitda.
También integrada verticalmente aunque aun no al 100%, vida útil 14 años.
Outputs:
DAPR (Direct Application Phosphate Rock) Roca fosfórica triturada que se aplica directamente al suelo sin procesamiento químico,producto más básico y barato.
PAPR (Partially Acidulated Phosphate Rock) Roca fosfórica parcialmente tratada con ácido sulfúrico.
G-PAPR (Granulated Partially Acidulated Phosphate Rock) Mismo producto pero en forma de gránulo, lo que facilita la aplicación mecánica y permite un precio premium.
Exceso de ácido sulfúrico Producido en la planta de ácido sulfúrico (capacidad bruta 220kt/año) a partir de azufre comprado. El excedente se vende.
SSP (Single Superphosphate) — Planificado reinicio 2027 Es el producto final de la cadena completa: roca fosfórica concentrada al ~28% P₂O₅ mezclada con ácido sulfúrico (ratio 65% breccia / 35% ácido sulfúrico). No se produce actualmente.
Tiene una capacidad de producción de aproximadamente 45.000 tonelada anuales de DAPR, 60.000 de PAPR y 170.000 anuales de SSP, y una producción
excedente de ácido sulfúrico de aproximadamente 115.000 (2026), 90.000 (a partir de 2027) y 30.000 (a partir de 2028).
Inputs:
Mismos que Conda, roca fosfórica ( operador externo), azufre comprado en mercado y Amoniaco ( solo cuando se reinicie la producción de SSP)
Flujo de producción:
Mineral conglomerado → facturación → DAPR (producto final directo)
Mineral breccia → beneficio parcial → concentrado ~28% P₂O₅ → mezcla con ácido sulfúrico → PAPR → granulación → G-PAPR
Azufre comprado → planta de ácido sulfúrico (220kt bruto) → ácido sulfúrico → parte se consume internamente (para PAPR/G-PAPR) + excedente se vende
MINA FARIM (Guine Bisau), Sin desarrollo.
Aun no produce nada, tiene una vida útil estimada en 25 años, con un 10% de participación para el gobierno de Guinea.
En 2025 hubo un golpe de estado en guinea.
Se espera que Farim produzca 1,3 millones de toneladas de roca fosfática por año
para exportación mundial, lo que representa aproximadamente el 4% de la roca fosfática comercializada mundialmente, con el potencial de expandir la
capacidad hasta 2,0 millones de toneladas por año, lo que representa aproximadamente el 6% de la roca fosfática comercializada mundialmente.
Se estima un capex necesario de aprox 308M de dólares, aunque hay un l Feasibility Study de 2023, no se ha avanzado nada por inestabilidad y necesidad de financiación.
MINA SANTANA
Proyecto mina de fosfatos en Para (Brasil), propietaria 99.4% sin actividad puede llegar a 500.000 toneladas de fertilizante y 30.000 toneladas de ácido sulfúrico.
MINA DE ARAXÁ
El 5 de agosto de 2024, la compañía firmó un acuerdo para vender su participación del 100% en el proyecto Araxá (tierras raras y niobio en Minas Gerais, Brasil) a una subsidiaria de St George Mining Limited (ASX: SGQ) a cambio de un pago en efectivo de $21 millones y valores de St George. El cierre se retrasó de 2024 a Q1 2025 por necesidad de la compradora de cumplir ciertas condiciones.
Producción por minas y total:
La producción se esta acelerando, por el incremento de producción en arraias, y las mejoras en Conda.
Total producción fosfatos:
ANÁLISIS BÁSICO DE LA EMPRESA
La empresa esta incrementando ventas y manteniendo margenes, dentro de la poca capacidad para cambiar de proveedores/clientes que tiene, esto se produce por un buen control de los gastos operativos.
Sobre la deuda la empresa la tiene bastante controlada, a día de hoy presenta casi deuda neta cero.
Sobre el capex, debemos distinguir mantenimiento y crecimiento, el capex de mantenimiento esta muy controlado,reduciéndose, el de crecimiento se incrementa por la apertura de Brasil y la ampliación de la vida útil de Conda.La parte buena que es un capex productivo, Brasil ya esta aportando.
El capex se ha financiado con cash flow operativo, se han invertido aprox 284M sin embargo la deuda ha bajado 107M, y la caja ha subido, la empresa no paga dividendos ni recompra acciones, la caja ha servido para financiar el negocio, pagar deudas y ahorrar ( financiar inicio de nuevas minas mas adelante), no ha habido ampliaciones de capital ( solo pago a directivos en acciones).
Si analizamos el ratio CAPEX de mantenimiento/Ingresos en 2020 nos da 8.95% y en 2025 un 2.90%. ( división 23.3/260.19 en 2020 16.2/557.97) los datos de ticker y de la propia empresa pueden variar levemente.
Sobre su posición en el mercado ITAFOS supone el 7% del mercado de fosfatos en EEUU, según la empresa es uno de los 3 productores clave de ácido superfosforico SPA en EEUU, su localización le da una ventaja logística con respecto a los grandes productores de Florida y Luisiana para atender los clientes agrarios del oeste.
Principales productores:
Detalle de productores:
La empresa no exporta a otros mercados, Conda vende en EEUU y Arrias en Brasil, ambos países son importadores netos de fosfatos, realmente Brasil es uno de los mayores importadores ( tiene mucho sector agrario) EEUU es exportador pero no de roca sino de producto terminado exporta aprox 25% de lo que produce ( no esta en el top 3 mundial).
LA GESTIÓN
La empresa ha cambiado radicalmente desde 2020 a 2026, la mejora en la gestión es clara, ahora saben lo que hacen y lo están haciendo.
La empresa terminó 2020 bastante mal, hubo caída en suministros (ácido sulfúrico), bajada de producción y una fuerte bajada de los precios de productos fosfatados acabando el año en perdidas, incluso una parada de conda por COVID. En cuanto a Arraias, llevaba parada desde q4 2019, se empieza arranque en 2020. Se cerro una concesión ( dejaron de explotarla) Paris Hills.
Lo mas importante, el 7 de diciembre de 2020, el Dr. Mhamed Ibnabdeljalil renunció como director y dejó el cargo de CEO (que ocupaba desde mayo 2019). G. David Delaney, quien previamente servía como director, asumió el rol de CEO.
En 2021 los precios volvieron a subir, mejorando mucho los resultados de la empresa y se refinanció la deuda a tipos mas bajos y con mejor flexibilidad, aunque volvió a haber una disrupción en el suministro de ácido sulfúrico, tambien se redomicilió la empresa en EEUU, estaba en islas caimán, simplificando la estructura, en agosto Arraias comenzó a producir ácido sulfúrico de nuevo, el resto de la planta siguió parada y empezaron a tomar medidas para incrementar la vida de Conda y una mejora de margenes ( mix de productos).
Para 2022 los precios de los fertilizantes fosfatados se dispararon y comenzaron la restricciones de exportación de China y Rusia, la empresa supo aprovechar el temporal se sentaron las bases para la ampliación de la vida útil de Conda y comenzó el desapalancamiento masivo ( -129M de deuda). En Junio de 2022 se completo con éxito la planta de HFSA comenzando la venta del producto ( mayor margen),
En 2023 los precios de los fertilizantes se estabilizaron, se aprobó la extensión de Conda, y se iniciaron nuevos productos en Arraias (DARP), que tambien tuvo un impairment de 66M y comenzó un proceso de revisión estratégica formal. En q3 2023 se firmo el acuerdo con simplot para venta de la produccion de MAP durante 5 años, comenzando el 1/01 de 2024.
2024 fue un año de recuperación y ejecución estratégica, mejoraron resultados, hubo mejores precios para los fosfatos, se volvió a refinanciar deuda mejorando condiciones, la deuda neta bajo a aprox 26.8M, y se inicio la venta de Araxá, ademas en Arraias comenzó la produccion de PAPR.
En 2025 Arraias ya esta casi operativa al 100%, produciendo ácido y productos fertilizantes, su Ebitda sube de 4.3M en 2024 a 13.3M. La deuda esta totalmente controlada ( casi negativa) y comienza un programa de exploración ( ya con Conda ampliada a 2037), se invierte 6-8M anuales en esto ( zona cercana a Conda),ademas el capex de crecimiento se dispara y el de mantenimiento se mantiene en mínimos ( han logrado reducirlo desde 2020 mucho), la subida de tarifas de EEUU produce menores importaciones y mejoras de precios unido a fuerte demanda de otros países, la parte mala es el incremento del precio del azufre.
La gerencia ha sabido aprovechar los años fuertes del mercado para quitarse deuda, ampliar produccion y minimizar costes, ahora la empresa duplica produccion con respecto a 2020, sin deuda, con caja, y con proyectos para iniciar, en mi opinión la gestión ha sido muy buena, podían haber pagado dividendos, subirse sueldos, SBC, comprar minas que luego no se explotan, etc… aunque también ha habido algunos vientos de cola.
VALORACIÓN
3.79 veces ebitda ( reciente subida por conflicto en IRÁN)
Aprox cotiza a 5.9 veces Cash flow operativo.
La cotización esta teniendo mucha volatilidad estos días, ya que el cierre de Ormuz le afecta de muchas maneras. (Azufre y fosfatos).
Vamos a comprarla con otras empresas del sector (MOSAIC Y NUTRIEN), aunque son empresas mucho mas grandes y los productos no coinciden al 100% creo que son lo mas aproximado.Compararemos EV/EBITDA.
Sin embargo ITAFOS tiene mejores margenes operativos que la competencia y los mantiene.
Si vemos el nivel de deuda sobre activos, tambien esta mejor que la competencia.
PUNTOS A FAVOR
El precio, ITAFOS no esta cara y el gap con los competidores debería tender a cerrarse.
La gestión en mi opinión es bastante buena y la empresa tiene muchas posibilidades de crecer, tiene un tamaño ridículo y aun así tiene mejores margenes, puede crecer y competir perfectamente.
Un incremento de la produccion petrolera y gasística en EEUU y Canadá (guerra de Irán) implicara una bajada del precio del azufre ya que es un subproducto.
El bloqueo de Ormuz provoca un incremento precios de fosfatos.
Incremento de producción de cobre por industria relacionada a IA, instalación de datacenters, reduce precio ácido sulfúrico
Aumento de la población mundial implica aumento de la produccion agraria.
Mina integrada verticalmente en Brasil incrementando produccion
Dos minas con capacidad de casi el 50% de la producción actual para iniciar proyectos
Producción potencial 500.000 SANTANA + 1.300.000 FARIM + 500.000 T ARRIAS + CONDA 2.000.000 = 4.3M de toneladas.
La situación de Conda con costes logísticos mas bajos, tiene cerca el azufre, el ácido sulfúrico y la roca fosfórica.
PUNTOS EN CONTRA
Elevada concentración de proveedores, un proveedor para explotar la mina ( propiedad de itafos) y un proveedor para el ácido sulfúrico ( casi en su totalidad) y un proveedor para el amoniaco, con un contrato referenciado al precio del gas natural de alberta que puede dispararse por la situación actual (Nutrien)
Posible parada /decline en ácido sulfúrico, ya ha pasado en 2020 y 2021
Vinculación a la produccion de petroleo, sin petroleo no hay azufre transición a energías verdes, aunque parcialmente podría compensar con gas.
China ha suspendido las exportaciones de todos los fertilizantes fosfatados hasta agosto 2026 (ampliando restricciones previas que solo cubrían MAP/DAP), lo que reduce la oferta global y apoya los precios, esto puede cambiar, ademas en Rusia puede cambiar la situación tambien.